Phát hành trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) là một phương thức huy động vốn trung và dài hạn của doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường.
 

Ảnh minh họa : Nguồn internet

 
Thời gian qua, kênh TPDN đã đóng một vai trò quan trọng trên thị trường vốn, giúp giảm tải cho kênh tín dụng của hệ thống ngân hàng trong việc cung ứng vốn cho nền kinh tế. Tuy nhiên, gần đây, trên thị trường TPDN tiềm ẩn khá nhiều rủi ro khi một số doanh nghiệp phát hành trái phiếu để huy động vốn với khối lượng lớn, lãi suất huy động cao nhưng không được xếp hạng tín nhiệm, thậm chí phát hành không có tài sản bảo đảm. Bên cạnh đó, nhiều doanh nghiệp phát hành TPDN có hệ số đòn bẩy tài chính cao. Thông thường, lãi suất cao luôn đi kèm với rủi ro lớn, do đó nhà đầu tư đặc biệt là đầu tư cá nhân cần hết sức thận trọng đánh giá kỹ về các rủi ro trước khi quyết định mua trái phiếu. Việc tuân thủ pháp luật và nắm rõ thông tin về trái phiếu trước khi đầu tư sẽ giúp hạn chế rủi ro cho các nhà đầu tư khi tham gia thị trường, qua đó, góp phần phát triển bền vững thị trường TPDN, nhất là trong bối cảnh dịch Covid-19 còn diễn biến phức tạp, tác động tiêu cực tới mọi mặt của đời sống, kinh tế - xã hội.
 

1. Khái quát về thị trường TPDN Việt Nam
 

Trong điều kiện kinh tế thị trường hiện nay, phương thức huy động vốn của các doanh nghiệp được đa dạng hóa. Tùy theo điều kiện phát triển của thị trường tài chính của mỗi quốc gia, loại hình của doanh nghiệp và các đặc điểm hoạt động kinh doanh cụ thể mà mỗi doanh nghiệp có thể có các phương thức huy động vốn khác nhau. Trong đó, phát hành trái phiếu là một trong những phương thức huy động vốn dài hạn để đáp ứng nhu cầu tài trợ cho các dự án đầu tư, hay tài trợ cho những kế hoạch kinh doanh dài hạn hoặc đầu tư vào tài sản lưu động thường xuyên bị thiếu hụt của doanh nghiệp. So với các hình thức huy động vốn khác, huy động vốn bằng TPDN có những lợi ích vượt trội như: (i) Cho phép doanh nghiệp huy động vốn vay trung và dài hạn với khối lượng lớn qua thị trường; (ii) Mức độ kiểm soát việc sử dụng tiền vay của người cho vay khi doanh nghiệp phát hành trái phiếu cũng thấp hơn so với tín dụng ngân hàng; (iii) Giúp doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính nhằm gia tăng tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu; (iv) Chủ sở hữu doanh nghiệp không bị chia sẻ quyền quản lý và kiểm soát doanh nghiệp cho trái chủ; (v) Giúp doanh nghiệp chủ động điều chỉnh cơ cấu nguồn vốn linh hoạt. 
 

1.2 Khung pháp lý cho thị trường trái phiếu không ngừng được hoàn thiện
 

Thị trường trái phiếu Việt Nam bắt đầu được xác lập từ những năm 1990 với việc Chính phủ ban hành Nghị định số 120-CP ngày 17/9/1994 về Quy chế tạm thời phát hành trái phiếu, cổ phiếu của doanh nghiệp Nhà nước và Nghị định số 23-CP, ngày 22/3/1995 về việc phát hành trái phiếu quốc tế. Tuy nhiên, khi Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đi vào hoạt động năm 2000, thì thị trường trái phiếu chính thức được hình thành. Từ năm 2006, căn cứ Luật Chứng khoán, Luật Doanh nghiệp, TPDN bao gồm những quy định về hình thức phát hành (phát hành ra công chúng và phát hành riêng lẻ); về phân loại thị trường (thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp), về các chủ thể tham gia thị trường (nhà phát hành, trung gian tài chính, nhà đầu tư, các tổ chức xếp hạng tín dụng và cơ quan quản lý).

Trong giai đoạn 2016 - 2020, các văn bản pháp lý như Quyết định số 1191/QĐ-TTg ngày 14/8/2017 của Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Lộ trình phát triển thị trường trái phiếu giai đoạn 2017 - 2020, tầm nhìn đến năm 2030; Nghị định số 88/2014/NĐ-CP ngày 26/9/2014 quy định về dịch vụ xếp hạng tín nhiệm; Nghị định số 163/2018/NĐ-CP, ngày 04/12/2018 của Chính phủ quy định về phát hành TPDN; Nghị định số 81/2020/NĐ-CP ngày 09/7/2020 sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định số 163/2018/NĐ-CP để áp dụng ngay trong năm 2020 nhằm nâng cao tiêu chuẩn, điều kiện phát hành; hạn chế nhà đầu tư cá nhân mua TPDN riêng lẻ, hạn chế việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu không gắn với việc sử dụng vốn. Ngoài ra, để xử lý tận gốc những tồn tại, hạn chế của thị trường TPDN, Luật Chứng khoán năm 2019 và Luật Doanh nghiệp năm 2020 đã sửa đổi, bổ sung các quy định theo hướng: (i) Nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp được mua và giao dịch TPDN riêng lẻ như thông lệ quốc tế; (ii) Quy định TPDN ra công chúng phải có xếp hạng tín nhiệm, các trường hợp xếp hạng tín nhiệm và thời điểm áp dụng theo quy định của Chính phủ. Việc khung pháp lý về phát hành TPDN liên tục được bổ sung, sửa đổi, hoàn thiện đã tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp huy động vốn trái phiếu, tăng tính công khai, minh bạch trong huy động vốn trái phiếu, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư.

Có thể nói, khung pháp lý đang dần hoàn thiện hứa hẹn tăng trưởng bền vững của thị trường trái phiếu nói chung, thị trường TPDN nói riêng trong tương lai.

2. Thực trạng huy động vốn qua kênh TPDN ở nước ta thời gian qua
 

Theo Võ Liên Phương (2020), có 2.408 đợt đăng ký phát hành TPDN trong năm 2020, trong đó có 2.228 đợt phát hành trái phiếu riêng lẻ thành công, tăng 2,46 lần so với năm 2019, số doanh nghiệp phát hành thành công là 277 doanh nghiệp, trong đó có hai doanh nghiệp phát hành thành công 345 triệu USD TPDN ra thị trường quốc tế. Thị trường TPDN đã giúp mọi loại hình doanh nghiệp huy động vốn giúp giảm bớt áp lực huy động và cung ứng vốn của hệ thống ngân hàng thương mại (NHTM), qua đó giảm thiểu rủi ro về kỳ hạn của các ngân hàng. Trong tổng giá trị phát hành TPDN năm 2020, chủ yếu là phát hành riêng lẻ. Trong đó, các NHTM và doanh nghiệp bất động sản là các nhà phát hành lớn nhất, chiếm khoảng 70% tổng khối lượng TPDN phát hành riêng lẻ. Doanh nghiệp bất động sản vẫn là nhóm phát hành trái phiếu nhiều nhất, phát hành tổng cộng 182,6 nghìn tỷ đồng, chiếm 40,1% tổng phát hành toàn thị trường năm 2020, tăng so với tỷ trọng 39,6% của năm 2019. Tuy nhiên, nhóm có tỷ trọng phát hành TPDN lớn nhất có xu hướng dịch chuyển từ các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản sang khối doanh nghiệp thuộc hệ thống các tổ chức tín dụng.

Tính riêng trong tháng 8/2021, theo báo cáo phân tích của Công ty Cổ phần Chứng khoán KB Việt Nam (KBSV), tổng giá trị TPDN phát hành tháng 8/2021 đạt 28.797 tỷ đồng, tăng 77,5% so với tháng 7/2021.  Tuy nhiên, lượng huy động ở mức thấp hơn so với các tháng trước đó, do các doanh nghiệp cần vốn vẫn ưu tiên sử dụng kênh tín dụng nhiều hơn khi Luật Chứng khoán 2019 và một số nghị định liên quan tới việc siết chặt hơn về quy định chào bán và giao dịch trái phiếu riêng lẻ (trong đó liên quan đến nhà đầu tư) có hiệu lực.

Biểu đồ 1: Kết quả phát hành TPDN trong 8 tháng đầu năm 2021

                                          Nguồn: FiinPro, KBSV
 
Các doanh nghiệp có xu hướng phát hành với kỳ hạn không có nhiều sự phân hóa trong 8 tháng đầu năm 2021 với kỳ hạn phát hành bình quân 3,6 năm. Nhóm sản xuất và điện là 2 nhóm có kỳ hạn phát hành lớn nhất trong tháng, với bình quân đạt 6 năm. Nhóm tài chính có kỳ hạn thấp nhất, chỉ đạt 2,2 năm.

 
Biểu đồ 2: Giá trị phát hành TPDN theo nhóm ngành 7 tháng đầu năm 2021

 

                                    Nguồn: FiinPro, KBSV
 

 
Biểu đồ 3: Kỳ hạn phát hành TPDN

                                              Nguồn: FiinPro, KBSV

Bảng 1: Các doanh nghiệp phát hành TPDN trong tháng 9 đầu năm 2021


 

                                   Nguồn: HNX, FiinPro, MBS tổng hợp
 
 

Bảng 2: Một số doanh nghiệp trả lãi suất huy động TPDN cao trong quý I/2021

      
                                     Nguồn: Công ty Chứng khoán MBS
 
Theo báo cáo của Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA), 8 tháng đầu năm 2021 có 490 đợt phát hành TPDN trong nước, với tổng giá trị 308,5 nghìn tỷ đồng, mức cao chưa từng có. Đáng chú ý, doanh nghiệp bất động sản là nhóm trả lãi trái phiếu cao nhất. Lãi suất phát hành dao động trong khoảng 8-12%/năm. Tổng khối lượng trái phiếu bất động sản phát hành đạt 107,9 nghìn tỷ đồng. Trong đó, có khoảng 21,6% trái phiếu phát hành không có tài sản bảo đảm hoặc bảo đảm bằng cổ phiếu. Tính riêng trong tháng 8/2021, thống kê của VBMA cho thấy, trái phiếu ngân hàng dẫn đầu về khối lượng phát hành, đã có tới 10.854 tỷ đồng được đưa ra thị trường, chiếm tới gần 42% tổng giá trị phát hành. Theo đánh giá của TS. Nguyễn Trí Hiếu, sức hút của trái phiếu ngân hàng đối với giới đầu tư xuất phát từ việc nhóm trái phiếu này được đánh giá có độ an toàn cao nhất trên thị trường bởi tính thanh khoản cao và các ngân hàng hoạt động dưới sự giám sát chặt chẽ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN). Dự báo nhu cầu phát hành trái phiếu của các NHTM những tháng cuối năm 2021 vẫn còn cao, nhất là trái phiếu tăng vốn đáp ứng nhu cầu bổ sung nguồn vốn cấp 2, tăng tỷ trọng nguồn vốn trung, dài hạn và cải thiện hệ số an toàn vốn, lãi suất huy động có thể tăng nhẹ. Theo chu kỳ hoạt động thông thường, những tháng cuối năm nhu cầu tín dụng của nền kinh tế thường tăng cao hơn so với đầu năm, đặc biệt những tháng cuối năm 2021, nền kinh tế nước ta hồi phục và có thể tăng trưởng mạnh khi cả nước trở lại với “trạng thái bình thường mới” sau một thời gian bị tác động tiêu cực bởi làn sóng bùng phát dịch Covid-19 lần thứ tư, nhiều địa phương phải áp dụng Chỉ thị số 16/CT-TTg ngày 31/3/2020 của Thủ tướng Chính phủ về thực hiện các biện pháp cấp bách phòng, chống dịch Covid-19 khiến sản xuất kinh doanh gần như bị tê liệt.

3. Những rủi ro tiềm ẩn trong hoạt động của thị trường TPDN
 

Hiện nay, về cơ bản, thanh khoản của hệ thống ngân hàng khá dồi dào. Từ đầu năm 2021 đến thời điểm hiện tại, NHNN đang điều hành lãi suất trên nền giảm lãi suất điều hành 3 lần trong năm 2020. Mặc dù có những tác động mạnh của kinh tế thế giới, làn sóng dịch Covid-19 bùng phát lần thứ tư ở nước ta tác động tiêu cực tới mọi mặt của kinh tế - xã hội, sản xuất kinh doanh đình đốn, bám sát biến động CPI trong nước những tháng đầu năm, quan điểm của NHNN là điều hành chính sách tiền tệ ổn định theo định hướng chủ đạo hỗ trợ đà phục hồi kinh tế trong bối cảnh dịch bệnh tiếp tục diễn biến phức tạp; điều hành lãi suất, tín dụng hợp lý, vừa tăng thêm lượng vốn đầu tư cho nền kinh tế nhưng vẫn đảm bảo kiểm soát lạm phát mục tiêu theo kế hoạch đề ra. Ngày 07/9/2021, Thống đốc NHNN đã ban hành Thông tư số 14/2021/TT-NHNN sửa đổi, bổ sung một số điều của Thông tư số 01/2020/TT-NHNN ngày 13/3/2020 của Thống đốc NHNN quy định về việc tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài cơ cấu lại thời hạn trả nợ, miễn, giảm lãi, phí, giữ nguyên nhóm nợ nhằm hỗ trợ khách hàng chịu ảnh hưởng bởi dịch Covid-19. Việc NHNN ban hành Thông tư số 14/2021/TT-NHNN để hỗ trợ nền kinh tế trước những bất ổn của tình hình Covid-19 là động thái hợp lý nhằm hỗ trợ các cá nhân/doanh nghiệp vay vốn trong nước gặp khó khăn do đại dịch Covid-19. Tình hình dịch bệnh Covid-19 vẫn còn diễn biến phức tạp, sản xuất kinh doanh bị đình trệ, rất nhiều doanh nghiệp tạm thời đóng cửa, nhu cầu tín dụng chưa cao, thanh khoản của hệ thống ngân hàng khá dồi dào. Do đó, có thể nói, mặt bằng lãi suất cả huy động lẫn cho vay hiện nay là tương đối thấp.

Trong khi đó, bối cảnh đại dịch Covid-19 khiến nền kinh tế điêu đứng, gây đứt gãy chuỗi cung ứng, lãi suất tiền gửi rơi về mức thấp, đầu tư chứng khoán và bất động sản đối diện nhiều rủi ro thì TPDN đã trở thành kênh đầu tư hấp dẫn thu hút nhiều nhà đầu tư vì mặt bằng lãi suất huy động TPDN cao hơn khá nhiều lãi suất tiền gửi ngân hàng. Động lực cho TPDN trở thành kênh sinh lời “vẫy gọi” nhiều nhà đầu tư cá nhân chính là khoảng cách lãi suất ngày càng bỏ xa so với tiền gửi ngân hàng. Bên cạnh lãi suất cao, hành lang pháp lý cho TPDN ngày càng thông thoáng hơn, vừa minh bạch thông tin, giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư cá nhân, mang lại cơ hội sinh lời hấp dẫn, vừa trở thành cứu cánh cho doanh nghiệp trong bối cảnh áp lực tín dụng đè trĩu vai hệ thống ngân hàng. Vì thế, đã có nhiều nhà đầu tư đổ tiền đầu tư vào TPDN.

Tuy nhiên, theo khuyến cáo của các chuyên gia tại Tọa đàm trực tuyến “Cá nhân đầu tư TPDN: Nhận diện và ứng xử rủi ro” do Tạp chí Kinh tế Việt Nam - VnEconomy tổ chức ngày 30/8/2021, hiện đầu tư vào TPDN có 4 rủi ro: Thứ nhất là rủi ro tín dụng, tức tổ chức phát hành trái phiếu không có khả năng trả lãi suất định kỳ hoặc thanh toán khoản gốc đúng hạn; Thứ hai là rủi ro thanh khoản, nhà đầu tư không thể ngay lập tức bán được trái phiếu khi có nhu cầu tiền mặt, hoặc không bán được trái phiếu với mức giá kỳ vọng, hoặc chi trả nhiều chi phí để bán được trái phiếu; Thứ ba là rủi ro định giá lãi suất điều chỉnh, mức điều chỉnh không hợp lý dẫn tới lãi suất cao nhưng rủi ro lớn; Cuối cùng là các nhóm rủi ro khác bao gồm: rủi ro mua lại/tái đầu tư, rủi ro thị trường (lạm phát, lãi suất, bất ổn kinh tế), rủi ro sự kiện (thay đổi về pháp lý, thiên tai và đại dịch).

Bên cạnh đó, dịch Covid-19 ở nước ta vẫn còn diễn biến phức tạp. Hệ quả là, nhiều doanh nghiệp phải đóng cửa hoặc sản xuất cầm chừng khi thực hiện phương án “ba tại chỗ” và “một cung đường hai điểm đến”. Với thị trường bất động sản ở nước ta nhìn chung là “đóng băng”, các doanh nghiệp trong ngành này hầu như không có giao dịch mua bán. Để có thể duy trì nguồn tiền phục vụ kinh doanh, nhiều doanh nghiệp phải “xoay” sang kênh huy động bằng trái phiếu để có thêm nguồn vốn. Có một thực tế là, nhiều NHTM cũng hướng một phần tín dụng của họ đầu tư vào kênh TPDN để tránh rủi ro nợ xấu khi cho vay ở các lĩnh vực khác mà điều kiện thị trường vẫn rất xấu do tác động của dịch bệnh. Nhiều ngân hàng đóng vai trò là một nhà tư vấn phát hành đồng thời là chủ nợ của chính doanh nghiệp phát hành trái phiếu ấy. Việc phải bao tiêu số TPDN phát hành không phân phối hết đã góp phần đẩy tăng trưởng tín dụng của các ngân hàng lên, do theo quy định TPDN được tính vào dư nợ tín dụng. Khi đó, ngân hàng từ vai trò tư vấn phát hành lại trở thành bên cho vay hoặc nhà đầu tư bất đắc dĩ, tiềm ẩn rủi ro rất lớn.

Báo cáo thị trường TPDN Việt Nam Quý II/2021 của SSI Research phát đi cảnh báo rủi ro với TPDN đang tăng lên. Theo đó, các TPDN được phát hành trong những tháng đầu năm 2021 có 18,6% được bảo đảm bằng bất động sản; 11% được bảo đảm bằng tài sản; 33% được bảo đảm bằng một phần tài sản hoặc bất động sản và một phần là cổ phiếu; 9,3% được bảo đảm hoàn toàn bằng cổ phiếu và 28% là không có tài sản bảo đảm.

Gần đây, có nhiều khuyến cáo rằng, trong nhiều trường hợp, các tổ chức bảo lãnh vì những khoản phí khổng lồ, có thể hạ thấp một số tiêu chuẩn theo quy định của pháp luật để hỗ trợ các doanh nghiệp chưa đủ tốt phát hành trái phiếu rồi tìm cách phân phối lại cho các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ. Về phần mình, những nhà đầu tư cá nhân vì tin tưởng vào thương hiệu, uy tín của các tổ chức bảo lãnh nên rót tiền đầu tư vào những TPDN này, với niềm tin rằng các trái phiếu này đã được ngân hàng, công ty chứng khoán thẩm định kỹ càng, và không ít người còn có niềm tin sai lầm rằng nếu có rủi ro xảy ra, các tổ chức bảo lãnh phát hành sẽ gánh chịu. Đưa ra khuyến nghị với các nhà đầu tư cá nhân khi đầu tư vào thị trường TPDN tại Tọa đàm trực tuyến “Cá nhân đầu tư TPDN: Nhận diện và ứng xử rủi ro” ngày 30/8/2021, TS. Nguyễn Trí Hiếu cho rằng: “Trong giai đoạn vô cùng khó khăn của nền kinh tế, đây không phải là lúc nhà đầu tư bùng nổ và kiếm lợi nhuận bằng mọi giá, mà đây là thời điểm của sự cẩn trọng và chọn lọc”.

Tại Trung Quốc, thời gian gần đây, thị trường tài chính đang trải qua khoảng thời gian lo lắng trước nguy cơ vỡ nợ của tập đoàn bất động sản khổng lồ của nước này, Tập đoàn Evergrande. Nhiều nhà đầu tư Trung Quốc và nước ngoài đang sống trong lo âu với trái “bom nợ” mang tên Evergrande. Tập đoàn phát triển bất động sản lớn nhất nhì Trung Quốc đang có nguy cơ vỡ nợ với tổng giá trị lên tới trên 300 tỷ USD. Nguyên nhân khiến “niềm tự hào một thời” của ngành bất động sản Trung Quốc ngập trong nợ nần một phần do sử dụng quá nhiều đòn bẩy tài chính và đầu tư ngoài ngành. Theo báo Nikkei Asia, số ra ngày 20/9/2021, cuộc khủng hoảng leo thang tại Tập đoàn Evergrande đang gây ra hiệu ứng dây chuyền trên khắp thị trường trái phiếu Trung Quốc, đồng thời nó cũng tạo ra những nỗi sợ về khả năng sẽ có những tác động xấu đến toàn bộ hệ thống tài chính nước này.

Trước nguy cơ rủi ro tiềm ẩn của thị trường TPDN, Bộ Tài chính đã yêu cầu tăng cường kiểm tra, giám sát thị trường này. Ngày 01/9/2021, Bộ trưởng Bộ Tài chính Hồ Đức Phớc đã ký công văn số 10059/BTC-VP gửi Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN); Vụ Tài chính ngân hàng và Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam yêu cầu tăng cường công tác kiểm tra, giám sát thị trường TPDN. Bộ trưởng Bộ Tài chính yêu cầu: Vụ Tài chính ngân hàng chủ trì, phối hợp với UBCKNN và các đơn vị triển khai các quy định mới về phát hành TPDN tại Nghị định số 153/2020/NĐ-CP ngày 31/12/2020 của Chính phủ quy định về chào bán, giao dịch TPDN riêng lẻ tại thị trường trong nước và chào bán TPDN ra thị trường quốc tế. Nghiên cứu, tiếp tục hoàn thiện các quy định về quản lý, giám sát thị trường TPDN, trong đó tập trung xây dựng các biện pháp thanh tra, giám sát, thắt chặt việc phát hành TPDN riêng lẻ không có tài sản đảm bảo hoặc chất lượng tài sản đảm bảo và uy tín của doanh nghiệp phát hành thấp nhằm hướng tới thị trường minh bạch, an toàn và hạn chế rủi ro. UBCKNN chủ trì, phối hợp với Vụ Tài chính ngân hàng và các cơ quan liên quan tăng cường, đẩy mạnh công tác thanh tra, kiểm tra, giám sát tình hình phát hành và cung cấp dịch vụ về TPDN riêng lẻ, đặc biệt là việc phát hành của các doanh nghiệp nhỏ lẻ, mới thành lập, hoạt động trong các lĩnh vực có tính rủi ro cao, có kết quả kinh doanh không rõ ràng, thực chất; tập trung rà soát, kiểm tra phát hiện các doanh nghiệp có dấu hiệu vi phạm, lách quy định của pháp luật trong việc phát hành TPDN. Trường hợp phát hiện các hành vi lừa đảo, có dấu hiệu chiếm đoạt tài sản của nhà đầu tư thì khẩn trương chuyển cơ quan công an xử lý theo quy định của pháp luật.

Về phía NHNN, để đảm bảo an toàn hệ thống, NHNN cũng đang lấy ý kiến rộng rãi về dự thảo mới sửa đổi Thông tư số 22/2016/TT-NHNN ngày 30/6/2016 quy định việc tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài mua TPDN và Thông tư số 15/2018/TT-NHNN ngày 18/6/2018 sửa đổi, bổ sung một số điều của Thông tư số 22/2016/TT-NHNN quy định việc tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài mua TPDN. Theo đó, bản dự thảo mới công bố đã bổ sung thêm nhiều điều khoản chặt chẽ hơn. Theo quy định về phát hành trái phiếu thì trái phiếu không phải là hình thức cấp tín dụng mà là hình thức giấy tờ có giá, được mua bán giao dịch trên thị trường. Với quy định các điều kiện như tại dự thảo, NHNN đang đưa ra quy định cao hơn “chuẩn” thông lệ thị trường, có thể khó cho ngân hàng nhưng bù lại sẽ giúp tăng cường chuẩn cấp tín dụng, đảm bảo để các ngân hàng quản lý được dòng tiền ra dưới hình thức mua trái phiếu hay cho vay, đồng thời đảm bảo được việc xử lý rủi ro tín dụng phát sinh sau này.

Những động thái chính sách trên cho thấy, cả Bộ Tài chính và NHNN khá đồng thuận trong việc chấn chỉnh lại hoạt động, hướng tới phát triển bền vững của thị trường TPDN.

4. Một số đề xuất, khuyến nghị
 

Một là, NHNN tiếp tục thực hiện đồng bộ các giải pháp khuyến khích dòng vốn tín dụng tập trung vào các lĩnh vực sản xuất kinh doanh, lĩnh vực ưu tiên, lĩnh vực tạo động lực cho tăng trưởng kinh tế theo chủ trương của Chính phủ; đồng thời, kiểm soát chặt chẽ tín dụng vào các lĩnh vực tiềm ẩn rủi ro như: bất động sản chứng khoán, các dự án BOT, BT giao thông...

Hai là, NHNN tiếp tục phối hợp chặt chẽ với Bộ Tài chính chỉ đạo các đơn vị chuyên trách trực thuộc từng cơ quan tăng cường quản lý giám sát hoạt động phát hành, đầu tư, phân phối, giao dịch TPDN; tổ chức đoàn kiểm tra về việc thực hiện quy định của pháp luật về TPDN. Bên cạnh đó, các cơ quan quản lý Nhà nước có liên quan cần đẩy mạnh tuyên truyền nhằm nâng cao trình độ dân trí về tài chính, chủ động đào tạo, phổ biến quy định pháp luật về phát hành TPDN; thông tin tuyên truyền trên các phương tiện truyền thông về thị trường TPDN và khuyến nghị nhà đầu tư, các tổ chức cung cấp dịch vụ trên thị trường TPDN, trong đó cần nhấn mạnh tới ý thức tuân thủ quy định pháp luật trong phát hành và mua bán TPDN.

Ba là, để thị trường TPDN phát triển bền vững thì điều kiện tiên quyết là cần xây dựng văn hóa minh bạch trên thị trường. Tất cả các tổ chức phát hành TPDN đều cần xếp hạng tín nhiệm, bởi đây là cơ sở định giá minh bạch của các nhà đầu tư. Việc xếp hạng tín nhiệm không chỉ giúp cho thị trường, nhà đầu tư, đặc biệt là các nhà đầu tư yếu thế, nhỏ lẻ, mà còn giúp cho tổ chức phát hành nhìn nhận mình tốt hơn, xây dựng hồ sơ năng lực tín dụng trên thị trường trong nước và quốc tế; đồng thời hỗ trợ các cơ quan quản lý để định hình các chính sách, quy chuẩn đầu tư vào TPDN một cách hợp lý. Cần có chiến lược đồng bộ, đồng thời, xây dựng một bộ quy chuẩn chung về đánh giá tín nhiệm các doanh nghiệp phát hành trái phiếu trong quá trình huy động vốn phục vụ sản xuất, kinh doanh. Tác giả cho rằng, rất cần có sự tham gia của các tổ chức định giá, xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp, đặc biệt là sự tham gia của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm quốc tế có uy tín, nhân sự chất lượng cao, các sản phẩm xếp hạng, đánh giá tin cậy, để gia tăng chất lượng trái phiếu giao dịch trên thị trường.

Bốn là, nhà đầu tư đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân cần đánh giá khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ của doanh nghiệp một cách cẩn trọng trong quá trình ra quyết định đầu tư. Ở góc độ đầu tư, việc chọn được những doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy hiệu quả sẽ mang lại nhiều giá trị. Tuy nhiên, để đánh giá và lựa chọn đúng doanh nghiệp để đầu tư không dễ. Về nguyên tắc, doanh nghiệp càng kiếm được nhiều tiền (sau khi trừ chi phí), cổ đông càng nhận được nhiều giá trị từ khả năng tạo tiền của doanh nghiệp, cụ thể là gia tăng giá cổ phiếu và cổ tức. Ngược lại, doanh nghiệp kinh doanh kém hiệu quả thì quyền của chủ nợ và các nghĩa vụ nợ của doanh nghiệp sẽ cao hơn quyền của cổ đông, để đảm bảo họ thu được vốn gốc và lãi vay. Đối với doanh nghiệp thâm dụng vốn, vay nợ nhiều, giai đoạn đầu, mỗi đồng lợi nhuận tạo ra đều dùng để trả nợ gốc vay dài hạn. Các nhà đầu tư nên sử dụng hai chỉ số là khả năng chi trả nợ gốc (nợ vay/EBITDA) và chỉ số khả năng chi trả lãi vay EBITDA (EBITDA/chi phí lãi vay) để đánh giá năng lực của doanh nghiệp phát hành.

Khẩu vị rủi ro của mỗi nhà đầu tư trên thị trường là khác nhau, lợi nhuận càng cao thì đi kèm với rủi ro càng lớn. Trong bối cảnh dịch bệnh Covid-19 ở nước ta còn diễn biến phức tạp, hoạt động sản xuất kinh doanh đình đốn, ngưng trệ, chuỗi cung ứng bị đứt gãy, tổng cầu sụt giảm trầm trọng. Theo số liệu mới công bố của Tổng cục Thống kê, GDP của nước ta trong Quý III/2021 ước tính giảm 6,17% so với cùng kỳ năm trước, là mức giảm sâu nhất kể từ khi Việt Nam tính và công bố GDP quý đến nay. Điều đó cho thấy, hoạt động sản xuất kinh doanh trong nước thời gian qua vô cùng khó khăn, nhiều doanh nghiệp năm nay không thể đạt kế hoạch lợi nhuận, thậm chí không chắc có lợi nhuận. Tuy nhiên, hoạt động của thị trường TPDN như đã phân tích ở trên vẫn khá tích cực. Dòng tiền tập trung vào kênh trái phiếu tương đối lớn, nhiều doanh nghiệp dựa vào phát hành trái phiếu để huy động vốn phục vụ sản xuất kinh doanh của mình để giảm tải cho kênh huy động vốn qua hệ thống ngân hàng, nổi bật là các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản. Nhìn chung, mặt bằng lãi suất TPDN luôn cao hơn mặt bằng lãi suất của hệ thống các tổ chức tín dụng. Câu hỏi đặt ra là, trong khi tình hình kinh doanh còn khá u ám, hàng tồn kho tăng nhanh làm phát sinh nhiều chi phí, lợi nhuận bị bào mòn, việc nhiều doanh nghiệp lại sử dụng đòn bẩy tài chính lớn trong quá trình sản xuất kinh doanh liệu có đảm bảo an toàn hoạt động? Đồng thời, những nhà đầu tư có thực sự được an toàn đối với đồng vốn mà họ đã bỏ ra khi quyết định đầu tư mua TPDN của các doanh nghiệp có sử dụng hệ số đòn bẩy tài chính lớn? Ở cấp độ vĩ mô, việc nhiều doanh nghiệp trong nền kinh tế sử dụng đòn bẩy tài chính ở mức cao trong bối cảnh sức cầu của thị trường sụt giảm mạnh có thể gây rủi ro tới sự phát triển bền vững của hệ thống tài chính. Kinh nghiệm từ sự vụ của Tập đoàn Evergrande cho thấy, sử dụng đòn bẩy tài chính cao là một lời cảnh báo mạnh mẽ đối với các nhà đầu tư, đặc biệt là đầu tư vào TPDN của các doanh nghiệp khi phát hành không có tài sản bảo đảm, hoặc các doanh nghiệp bất động sản. Hiện tại, nền kinh tế đang gặp nhiều khó khăn do tác động tiêu cực của đại dịch Covid-19, đây không phải là thời điểm nhà đầu tư kiếm lợi nhuận bằng mọi giá, cần cẩn trọng và chọn lọc trước khi ra quyết định đầu tư. Lợi nhuận cao - rủi ro lớn luôn tồn tại như một quy luật khách quan và miếng pho-mát miễn phí chỉ có trong cái bẫy chuột.
 
 
Tài liệu tham khảo:

1. Narayanan Somasundaram: “China Evergrande: Investors assess risks of likely default”. Truy cập tại: https://asia.nikkei.com/Spotlight/Market-Spotlight/China-Evergrande-Investors-assess-risks-of-likely-default

2. Vũ Hà: “Giải mã lý do đẩy 'người khổng lồ' Evergrande đến bờ vực phá sản”. Truy cập tại: http://antt.vn/giai-ma-ly-do-day-nguoi-khong-lo-evergrande-den-bo-vuc-pha-san-324567.htm.

3. Việt Linh-Ngọc Mai: “Từ 'bom nợ' Evergrande: Doanh nghiệp phát hành trái phiếu có trong tầm kiểm soát?”. Truy cập tại: https://cafef.vn/tu-bom-no-evergrande-doanh-nghiep-phat-hanh-trai-phieu-co-trong-tam-kiem-soat-20210924064408361.chn.

4. Đào Hưng: “Chấn chỉnh thị trường TPDN”. Truy cập tại: https://vneconomy.vn/chan-chinh-thi-truong-trai-phieu-doanh-nghiep.htm.

5. PGS.TS. Trịnh Quốc Trung - Đại học Kinh tế Luật TP.HCM; ThS. Đoàn Quỳnh Phương - Đại học Ngân hàng TP.HCM: “Giải pháp thúc đẩy hoạt động phát hành trái phiếu tại doanh nghiệp Việt Nam”. Tạp chí Kế toán và Kiểm toán (ISSN 1859 - 1914), số 211, Tháng 4/2021.

6. Võ Liên Phương (2020): “Tạo điều kiện cho doanh nghiệp huy động vốn qua thị trường trái phiếu”. Tạp chí Tài chính, Kỳ 2, tháng 10/2020.

7. Một số tài liệu tham khảo khác.

 
 
Quỳnh Anh (Hà Nội)