1. Đặt vấn đề 
 

Hiện tại, thị trường bất động sản nhà ở tại Việt Nam được đánh giá là có vai trò quan trọng. Bất động sản nhà ở là ngành đang đóng góp 11% GDP, có quan hệ mật thiết với nhiều ngành nghề, tạo ra nhiều việc làm (A. Minh, 2023). Lịch sử ở Việt Nam cho thấy, khu vực bất động sản nhà ở sau một số năm bùng nổ, nhiều doanh nghiệp gia tăng huy động vốn cho đầu tư bất động sản, làm ăn rất có lãi (Anh, 2023). Tuy nhiên, tại thời điểm đầu năm 2023, thị trường bất động sản được nhận định là gặp khó khăn, ách tắc về dòng tiền và các vấn đề về pháp lí liên quan (T. Minh, 2023). Ngành Ngân hàng (bao gồm cơ quan lập chính sách và ngân hàng thương mại) đang đứng trước áp lực yêu cầu tháo gỡ khó khăn về tài chính bất động sản nhà ở như tăng thêm tín dụng, hạ lãi suất (A. Minh, 2023). Trong khi mức dư nợ cho vay bất động sản đã khá cao, gần 30% GDP và mục tiêu của CSTT là duy trì ổn định kinh tế vĩ mô (như kiềm chế lạm phát, ổn định tài chính...). 
 

Các nghiên cứu (Doling, Vandenberg và Tolentino, 2013; WB, 2015) cũng đã chỉ ra rằng, tín dụng bất động sản hay thị trường tài chính bất động sản có quan hệ mật thiết với hệ thống tài chính, với sự ổn định tài chính tiền tệ, kinh tế vĩ mô, an sinh xã hội, vì thế Chính phủ cần phải quan tâm đến vấn đề này...
 

Trong bối cảnh đó, cần thiết phải có cái nhìn tổng thể hơn về tài chính bất động sản nhà ở cũng như ảnh hưởng của CSTT tới tình hình tài chính bất động sản.
 

2. Thị trường bất động sản nhà ở Việt Nam và CSTT - ngân hàng
 

2.1. Mối liên hệ giữa bất động sản nhà ở và tài chính, tiền tệ
 

Tài chính nhà ở cũng được gọi là tài chính bất động sản, được giới nghiên cứu đề cập đến vấn đề tài chính liên quan đến nhà ở từ cả phía cầu và phía cung. Về phía cầu, nhu cầu và khả năng tiếp cận nguồn tài chính dẫn đến quyết định của một hộ gia đình về mua, xây dựng hoặc thuê nhà; về phía cung, các công ty bất động sản cần nguồn lực tài chính để xây dựng các dự án về nhà ở để cung ứng nhu cầu nhà ở của xã hội (Bah, 2018). (Hình 1)
 

Hình 1: Mối quan hệ giữa khu vực tài chính và thị trường bất động sản


Nguồn: Hinh (2019)
 

Các nhà kinh tế (WB, 2009) cho rằng, tài chính bất động sản đóng vai trò quan trọng trong chuỗi giá trị cung cấp nhà ở; tài chính bất động sản là một phần thiết yếu của hệ thống tài chính, góp phần phát triển, làm đa dạng hóa thị trường tài chính, tác động đến sự ổn định tài chính và kinh tế của quốc gia. Tài chính bất động sản cũng góp phần phát triển thị trường tài chính ngân hàng theo chiều rộng và chiều sâu, tăng khả năng tiếp cận tài chính và thúc đẩy tài chính toàn diện của một quốc gia (Bah, 2018); hỗ trợ xóa đói, giảm nghèo, tạo công ăn việc làm (Doling et al., 2013).
 

Đến nay, không chỉ các nhà nghiên cứu mà các tổ chức tài chính đa quốc gia cũng rất quan tâm đến tài chính bất động sản nhà ở vì mối liên hệ của nó với hệ thống tài chính, nền kinh tế và vấn đề phát triển kinh tế - xã hội (Bah, 2018; Doling et al., 2013; WB, 2009, 2015). Một lí do nữa để quan tâm đến nó là các bài học được rút ra từ nhiều cuộc khủng hoảng tài chính, tiền tệ, nhất là cuộc khủng hoảng tín dụng dưới chuẩn ở Hoa Kỳ năm 2007 - 2008 (Kojucharov, F., Martin và Xu, 2008; WB, 2009).

Ở một mức độ phát triển nhất định của thị trường, các nhà phân tích kinh tế (Hinh, 2019) coi bất động sản là tài sản tài chính quan trọng trong tổng tài sản tài chính; chính vì vậy, bất động sản nói chung hay bất động sản nhà ở đã được một số nhà kinh tế tiền tệ đưa vào mô hình phân tích¹. Hầu như các ngân hàng trung ương đều đưa các chỉ số bất động sản vào các mô hình phân tích và dự báo liên quan đến thị trường tài chính nói chung (Hinh, 2019). Theo giới học thuật và quản lí kinh tế (Ân, 2011; WB, 2009), sự phát triển của thị trường bất động sản có thể gắn với sự phát triển về chính sách tài chính, tiền tệ bất động sản. Chính sách tài chính bất động sản có thể phát triển theo bốn giai đoạn được thể hiện ở Hình 2. 
 

Hình 2: Các giai đoạn phát triển chính sách tài chính bất động sản


Nguồn: Ân (2011)

2.2. Tài chính cho bất động sản nhà ở và thị trường tài chính Việt Nam
 

2.2.1. Tín dụng ngân hàng cho bất động sản nhà ở tại Việt Nam
 

Tài chính cho bất động sản bao gồm cả kênh chứng khoán (như trái phiếu bất động sản...), trong phạm vi bài viết, nhóm tác giả tập trung phân tích các vấn đề liên quan đến tín dụng ngân hàng cho bất động sản. Cho dù vậy, trong phần đánh giá rủi ro tài chính gắn với CSTT bất động sản, nhóm tác giả có đề cập một mức độ nhất định đến các kênh tài chính khác. 
 

Theo công bố mới nhất của cơ quan chức năng (Chinhphu.vn, 2023), dư nợ tín dụng bất động sản từ khu vực ngân hàng Việt Nam đến cuối năm 2022 đạt khoảng 2,58 triệu tỉ đồng, tăng khoảng 24,27% so với cuối năm 2021; chiếm tỉ trọng 21,2% tổng dư nợ đối với nền kinh tế. Diễn biến thị trường bất động sản thời gian qua được nhìn nhận là mất cân đối cung cầu, dư thừa nguồn cung phân khúc cao cấp, thiếu hụt căn hộ giá rẻ, nhà ở xã hội. Tình trạng sốt đất cục bộ diễn ra kể từ đầu năm 2021, sau đó là tình trạng thanh khoản sụt giảm, đặc biệt là ở phân khúc đất nền.
 

Diễn biến cung, cầu bất động sản và mất thanh khoản của một số doanh nghiệp bất động sản xảy ra bởi nhiều lí do: Do chi phí đầu vào tăng cao vì đứt gãy chuỗi cung ứng, do dịch bệnh Covid-19 kéo dài gây ảnh hưởng tới chi phí, do thủ tục pháp lí gặp khó khăn nên không bán được hàng, lãi suất tiền vay tăng cao, nhưng một trong các lí do nội tại của doanh nghiệp chính là do tình trạng yếu kém về quản lí tài chính (cụ thể là quản lí dòng tiền) tại một số doanh nghiệp (thể hiện thông qua các vụ việc liên quan đến hoạt động huy động vốn trên thị trường chứng khoán, trái phiếu doanh nghiệp). Diễn biến nêu trên trước tiên dẫn tới mất niềm tin đối với thị trường và đến lượt nó lại gây khó khăn trong việc huy động vốn của chính doanh nghiệp bất động sản...

Ngoài ra, việc thúc đẩy nhanh sự phát triển thị trường công cụ tài chính (trái phiếu, trái phiếu doanh nghiệp) cấp thấp cũng có thể là nguyên nhân dẫn đến các vụ việc liên quan đến tài chính bất động sản thời gian qua.
 

Trước các thách thức trên, Thủ tướng Chính phủ đã có những chính sách kịp thời: Thành lập tổ công tác về rà soát, đôn đốc, hướng dẫn tháo gỡ khó khăn, vướng mắc trong triển khai thực hiện dự án bất động sản cho các địa phương, doanh nghiệp; ban hành các chỉ thị, công điện chỉ đạo về tháo gỡ khó khăn cho thị trường bất động sản và phát triển nhà ở, thúc đẩy thị trường bất động sản nhà ở phát triển an toàn, lành mạnh, bền vững.
 

Đồ thị 1: Mức độ tài chính hóa thị trường bất động sản Việt Nam 


Nguồn: Dữ liệu thị trường chứng khoán; NHNN; Anh (2023); Chinhphu.vn (2023); Vi (2023)

Dữ liệu về tài chính bất động sản trung hạn được mô tả khái quát tại Đồ thị 1 cho thấy, tỉ trọng dư nợ bất động sản bắt đầu suy giảm từ cuối năm 2008 đến năm 2011. Sau đó quy mô tín dụng bất động sản và tỉ trọng tương đối ổn định trong giai đoạn từ năm 2012 đến cuối năm 2018. Điều này phù hợp với quan điểm điều hành CSTT thắt chặt và chủ trương nắn dòng tín dụng vào khu vực sản xuất theo Nghị quyết số 11/NQ-CP ngày 24/02/2011 của Chính phủ về những giải pháp chủ yếu tập trung kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, đảm bảo an sinh xã hội. Trong 5 năm (từ năm 2018 đến năm 2022), dữ liệu cho thấy tín dụng bất động sản tăng khá mạnh. 
 

Điều đáng quan tâm hơn nữa là, giai đoạn này lãi suất thị trường khá thấp; doanh nghiệp ồ ạt phát hành trái phiếu với lãi suất từ 13% đến 14%/năm và quy mô trái phiếu doanh nghiệp tăng kỉ lục. Từ năm 2019 đến hết quý I/2022, có 960 doanh nghiệp phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ với 4.312 đợt phát hành; tổng giá trị đạt hơn 1,4 triệu tỉ đồng, gấp khoảng 09 lần so với giai đoạn 2011 - 2015; tốc độ tăng trưởng bình quân khoảng 48%/năm; bình quân 304.000 tỉ đồng/năm. Phần lớn các nhà phát hành là doanh nghiệp bất động sản (Huy, 2023). Trong đó, trái phiếu doanh nghiệp trực tiếp liên quan đến bất động sản chiếm trên 30% tổng dư nợ (Sơn, 2020).
 

Theo nhận định của NHNN, thị trường bất động sản và hệ thống ngân hàng có tác động lẫn nhau. Nguồn vốn tín dụng cũng là một trong những nguồn vốn quan trọng, tài trợ cho cả bên cung và bên cầu của thị trường bất động sản.
 

Cơ cấu tín dụng bất động sản: Theo thống kê hiện có (ngày 31/12/2022) (Anh, 2023; Vi, 2023), tín dụng bất động sản chủ yếu tập trung vào nhu cầu tiêu dùng, tự sử dụng: Kinh doanh bất động sản tăng 11,5%, chiếm tỉ trọng 31,28%; dư nợ tín dụng tiêu dùng/tự sử dụng tăng 31,1%, chiếm tỉ trọng 68,72%; theo phân khúc dư nợ cho nhu cầu nhà ở chiếm 62,19%, quyền sử dụng đất chiếm 20,66%, khu công nghiệp và khu chế xuất chiếm 2,67%, nhà ở xã hội là 0,71%, khác là 13,77%.
 

Từ năm 2018 đến nay, tín dụng cho bất động sản gia tăng cả về quy mô và tỉ trọng so với tổng dư nợ của hệ thống. Mức độ tài chính hóa khu vực bất động sản cũng gia tăng, điều này phản ánh sự tham gia sâu rộng hơn của các tập đoàn bất động sản và các tập đoàn tài chính vào thị trường bất động sản ở Việt Nam.

Đồ thị 2 cho thấy: Trong số ngân hàng cho vay bất động sản tiêu biểu trong 28 ngân hàng thống kê từ dữ liệu của FinPro, chỉ có 11 ngân hàng hạch toán chi tiết khoản mục cho vay ngành bất động sản trong báo cáo tài chính quý IV/2022 chưa kiểm toán. Thông thường, các doanh nghiệp và ngân hàng sẽ công bố các khoản mục chi tiết trong báo cáo kiểm toán hoặc báo cáo soát xét bán niên. Cụ thể, tổng dư nợ tín dụng bất động sản của 11 ngân hàng đạt 276,5 nghìn tỉ đồng, tăng 25% so với đầu năm. Có 09/11 ngân hàng đều tăng cho vay bất động sản, trong đó Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gòn Công Thương (Saigon Bank) là ngân hàng có tốc độ tăng cho vay bất động sản cao nhất, xấp xỉ 81%, nâng dư nợ cho vay bất động sản lên trên 1.060 tỉ đồng vào cuối năm 2022. Tuy nhiên, tỉ trọng cho vay bất động sản mới chỉ chiếm 5,7% tổng cho vay khách hàng của ngân hàng này. Ngược lại, Ngân hàng Thương mại cổ phần Hàng Hải (MSB) và Ngân hàng Thương mại cổ phần Kiên Long (Kienlong Bank) đồng loạt giảm cho vay ở lĩnh vực này với tỉ lệ giảm lần lượt là 14,4% và 13%, đưa dư nợ cho vay bất động sản về mức 10,4 nghìn tỉ đồng và 2,9 nghìn tỉ đồng.
 

2.2.2. Rủi ro từ bất động sản đến CSTT và ngân hàng
 

Nghiên cứu của Cerutti, Dagher và Dell’Ariccia (2015) chỉ ra rằng, bùng nổ tín dụng bất động sản, bùng nổ tín dụng nhà ở và bùng nổ tín dụng nói chung đều có liên quan đến CSTT; thắt chặt CSTT nhằm hạ nhiệt bùng nổ tín dụng để có thể mang lại lợi ích nhưng cũng dẫn đến các thiệt hại.
 

Với Việt Nam, dữ liệu về tài chính bất động sản trung hạn (Đồ thị 1) và Bảng 1 cho thấy, cần quan tâm đặc biệt đến thị trường này từ năm 2018 đến nay. 
 

Tình hình thực tế tài chính bất động sản ở Việt Nam (gồm tín dụng bất động sản, CSTT, chính sách tài khóa và trái phiếu doanh nghiệp…) và các chỉ số theo Đồ thị 1, có thể nhận xét như sau:
 

- Quy mô tín dụng bất động sản gần đến ngưỡng giới hạn: Tính đến thời điểm hiện nay, quy mô tín dụng cho bất động sản chưa thực sự nguy hiểm; tuy nhiên, nếu so sánh theo Bảng 1 thì dư nợ bất động sản hiện thời là “mức đáng quan tâm”. Mặc dù chưa có báo cáo nào đề cập đến sự đổ vỡ của thị trường bất động sản, nhưng chính “người trong cuộc” của  giới kinh doanh bất động sản cũng đã có ý kiến rằng “để thị trường bất động sản không đổ vỡ, nên nhanh chóng mở room tín dụng” (T. Minh, 2023). Thông điệp này có nhiều ý nghĩa, tuy nhiên, nó cũng phản ánh rằng các doanh nghiệp bất động sản đang rất khó khăn về cân đối vốn. Điều này có thể hiểu rằng, doanh nghiệp bất động sản dựa chủ yếu vào hệ thống ngân hàng, trong khi đầu tư kinh doanh bất động sản cần nhiều vốn và dòng vốn phù hợp là dài hạn hơn là ngắn hạn. Diễn biến thị trường bất động sản, thanh khoản thị trường bất động sản và hành vi thị trường hiện nay cho thấy quản lí dòng tiền đã, đang và có thể cũng sẽ là thách thức đối với doanh nghiệp bất động sản trong nước.
 

Điều này gợi ý cho các ngân hàng rằng, cần nỗ lực thu xếp nguồn vốn dài hạn khi cam kết cho vay dự án bất động sản. Ngoài ra, việc điều hành kinh tế vĩ mô (trong đó có CSTT) cần theo hướng tạo ra hay hỗ trợ cho dòng vốn trung và dài hạn, như ổn định lạm phát ở mức hợp lí, hạn chế các cú sốc (trong điều chỉnh về lãi suất, cung ứng tiền/tín dụng nói chung và liên quan đến bất động sản). Mặc nhiên các doanh nghiệp bất động sản cũng phải nâng cao năng lực quản lí thanh khoản nhưng các ngân hàng thương mại (với tư cách là nhà quản lí tài chính chuyên nghiệp) cũng cần đồng hành, có giải pháp hỗ trợ doanh nghiệp bất động sản cải thiện năng lực quản lí thanh khoản để đảm bảo sự phát triển bền vững của các bên. Thực trạng hiện nay với các bài học về trái phiếu trong nước và quốc tế, các ngân hàng nên chủ động tạo ra công cụ tài chính phù hợp cho bất động sản thay vì thời gian qua doanh nghiệp bất động sản trong nước dựa nhiều vào việc tự phát hành trái phiếu với lãi suất cao 13% - 14%/năm hay góp vốn trước khi khởi công dự án… 
 

- Tài chính bất động sản ở Việt Nam có phần kém bền vững: Trái phiếu có mức lãi suất quá cao cũng làm cho tài chính bất động sản trở nên kém bền vững. Hầu hết các doanh nghiệp bất động sản sử dụng trái phiếu công ty để tài trợ cho các dự án bất động sản. Nhiều doanh nghiệp phát hành trái phiếu có định mức tín nhiệm thấp, vì vậy, họ phải sử dụng lãi suất rất cao, phát hành thông qua các ngân hàng thương mại để tận dụng uy tín của ngân hàng thương mại và lòng tin của khách hàng.
 

- Quản lí tài chính bất động sản còn bộc lộ một số yếu kém: Với bối cảnh và diễn biến thị trường bất động sản ở Việt Nam, quản lí tài chính bất động sản đang là  thách thức. Nếu chỉ xét hai yếu tố là dùng vốn ngắn hạn cho vay đầu tư bất động sản (dài hạn), tỉ trọng vốn vay trên vốn tự có trong kinh doanh bất động sản (đòn bẩy tài chính) khá cao là những dấu hiệu về rủi ro thanh khoản tại không ít doanh nghiệp bất động sản ở Việt Nam; những yêu cầu quản lí dòng vốn đảm bảo sử dụng vốn đúng mục đích huy động (nhất là trái phiếu doanh nghiệp) là đáng quan ngại ngay tại một vài tập đoàn lớn (đã được cơ quan chức năng chỉ ra qua một vài vụ án gần đây)...
 

- Các doanh nghiệp bất động sản được hưởng lợi nhiều từ các khoản hỗ trợ tài chính bất động sản: Có thể ước đoán rằng, các doanh nghiệp bất động sản hay người kinh doanh bất động sản là người nắm giữ bất động sản để bán nhiều hơn người tiêu dùng thông thường. Do đó, khi các biện pháp hỗ trợ của Chính phủ và hệ thống ngân hàng thực hiện với thị trường bất động sản thì các doanh nghiệp bất động sản có thể sẽ được hưởng lợi nhiều hơn người dân.
 

2.2.3. Rủi ro về bất động sản đối với CSTT và hệ thống ngân hàng năm 2023 và những năm tiếp theo 
 

Theo phân tích của Tùng (2023), mức tín dụng bất động sản đóng góp 21% dư nợ tín dụng của toàn hệ thống ngân hàng, do đó, rủi ro đang hiện hữu và tăng lên do sự đóng băng của thị trường; nếu tính đến dư nợ trái phiếu (khoảng 4%) sở hữu ngoài hệ thống tín dụng thì cần phải đánh giá rủi ro trên quan điểm rộng hơn. Số liệu báo cáo trên phương tiện truyền thông cho biết, nợ xấu liên quan đến bất động sản chiếm xấp xỉ 20% tổng quy mô nợ xấu trên bảng cân đối kế toán của hệ thống ngân hàng trong nước.

 

3. Kết luận và một số hàm ý điều hành chính sách ở Việt Nam
 

Bất động sản, thị trường bất động sản cùng thị trường tài chính, ngân hàng ở Việt Nam đã và đang phát triển khá mạnh, có sự liên kết tác động qua lại. Các chính sách kích cầu, nới lỏng CSTT trên thế giới và trong nước (nhất là việc bơm tiền ồ ạt bởi các ngân hàng trung ương lớn) có tác động vực dậy nền kinh tế rất nhanh (Gagnon, Raskin, Remache và Sack, 2011); tuy nhiên đó là mầm mống thúc đẩy đầu cơ bất động sản như những gì đã từng diễn ra ở Hoa Kỳ năm 2007 và 2008 (Kojucharov và cộng sự 2008); các chỉ số và dấu hiệu tài chính bất động sản (tín dụng và trái phiếu…) cũng như hành vi/phản ứng của các công ty bất động sản cho thấy, dấu hiệu bất cân bằng ở khu vực bất động sản cần được quan tâm trực tiếp ở cả góc độ chính sách tài chính cũng như điều hành CSTT. Một số hàm ý có thể rút ra như sau:
 

- Cần thiết lập chỉ số diễn biến thị trường bất động sản cho điều hành CSTT: Chỉ số này rất cần thiết cho NHNN trong điều hành CSTT (bơm hay hút tiền, tăng, giảm lãi suất…) một cách chủ động. Như đã nêu, thị trường bất động sản Việt Nam là khá quan trọng trong sự phát triển của nền kinh tế, mức độ liên kết và giá trị giao dịch là rất lớn; chỉ số này cũng cần được NHNN phối hợp với cơ quan chức năng, chuyên môn để xây dựng được tham chiếu thường xuyên.
 

- Các chính sách tài chính bất động sản cần hướng tới lợi ích trực tiếp là người dân: Thực tế ở Việt Nam cũng như thế giới cho thấy, việc nới lỏng CSTT (như chương trình mua tài sản với quy mô lớn ở các nước đang phát triển...) có thể gây ra hiệu ứng tiêu cực về phân phối thu nhập (doanh nghiệp, người giàu có lợi hơn là dân chúng ít nắm giữ tài sản tài chính) (Gagnon và cộng sự 2011). Để đảm bảo nguyên tắc công bằng xã hội, cơ quan chức năng có thể thực hiện các chính sách hỗ trợ trực tiếp cho người mua nhà, giám sát tốt hơn về chất lượng và giá bất động sản nhà ở, hạn chế hết mức việc hỗ trợ tài chính cho doanh nghiệp bất động sản. Ví dụ, cán bộ làm ở cơ quan Nhà nước thì họ được cho vay trả góp gắn liền với lương trong toàn bộ quá trình làm việc của họ (không cho vay một lần mua nhà như hiện nay vì họ có thể bán đi ngay hoặc bị giới thu nhập cao mua lại/lợi dụng...). Điều này cũng gợi ý chính sách nhà ở xã hội cần được áp dụng nguyên lí này thay vì bán một lần như trước đây.
 

- Chính sách tài chính bất động sản không nên dựa quá nhiều vào CSTT (dùng nguồn tiền phát hành của CSTT để giải cứu bất động sản) mà cần đảm bảo sự hài hòa các chính sách; hài hòa lợi ích giữa các khu vực dân cư. Nghiên cứu của WB (2015) chỉ ra rằng, chính sách tài chính bất động sản nhà ở cần có chiến lược với các lộ trình và định hướng nhất quán. Do đó, các cơ quan chức năng cần kiên định, thực hiện đúng quan điểm của Thủ tướng Chính phủ “... lợi ích hài hòa, chia sẻ rủi ro giữa Nhà nước, người dân và doanh nghiệp” (Kiên, 2023; Minh và Minh, 2023). Thời gian qua, diễn biến trên thị trường bất động sản và các đợt hỗ trợ tài chính bất động sản (như bơm thêm tiền, giảm lãi suất...) cho thấy, dường như lợi ích chỉ thuộc về doanh nghiệp bất động sản lớn hơn là lợi ích người tiêu dùng cuối cùng. Để tránh tình trạng này, chính sách tài chính bất động sản nhà ở của nhà nước cần có sự thiết kế kĩ lưỡng hơn nữa và tài trợ trực tiếp cho người tiêu dùng cuối cùng (như trả vào lương hằng tháng của đội ngũ công chức, người lao động…). Thực tế tại Hoa Kỳ cũng cho thấy, nới lỏng tín dụng bất động sản nhà ở, bao gồm cả việc hình thành cái gọi là công cụ tài chính đặc biệt tài trợ cho bất động sản, dẫn tới đầu cơ, tích tụ rủi ro bất động sản đã dẫn tới khủng hoảng tín dụng cho vay dưới chuẩn. Trong trường hợp dòng vốn chảy vào bất động sản quá nhiều, nếu CSTT chỉ đơn thuần bơm tiền đáp ứng nhu cầu tài chính bất động sản (do bùng nổ tín dụng) sẽ có thể gây nên sự bất ổn tài chính tiềm tàng, như tình huống đã từng diễn ra năm 1997 - 1998 ở các thị trường mới nổi (IOSO, 1998).
 

- Kiểm soát chặt chẽ và cẩn trọng với các loại công cụ tài chính “sinh ra từ bất động sản”: Bài học từ khủng hoảng nhà đất ở Hoa Kỳ về các công cụ tài chính mới (chứng khoán hóa theo kiểu ở thị trường Hoa Kỳ gọi là “Special Purpose Vehicle - SPV) (Szabáowska, 2010) được “sinh ra” để thúc đẩy dòng vốn tài chính vào bất động sản, cùng với bài học về trái phiếu bất động sản ở Việt Nam vừa qua liên quan đến các ngân hàng trong nước. Đồ thị 1 cho thấy, quy mô tín dụng bất động sản nhà ở và các “công cụ tài chính bất động sản” cần được kiểm soát chặt chẽ trên mọi phương diện. NHNN cần hết sức quan tâm đến các công cụ này trên nhiều phương diện để quản lí được lượng cung tiền, từ đó ngăn chặn sự tích lũy, chấp nhận rủi ro quá mức của các định chế tài chính, kể cả các công ty bất động sản.
 

- Thực hiện CSTT cẩn trọng ứng phó với bong bóng bất động sản: Như đã nêu, kinh nghiệm thực tế và nghiên cứu (Cerutti và cộng sự 2015) chỉ ra: Thắt chặt CSTT trong bối cảnh bùng nổ tín dụng là cần thiết, nhưng thắt chặt CSTT đều có cả hai mặt lợi và hại. Do đó, với tình trạng dư nợ tín dụng bất động sản nhà ở như Việt Nam hiện nay, trước tiên nên hỗ trợ các doanh nghiệp bất động sản thoát ra tình trạng khó khăn hiện tại bằng các giải pháp sàng lọc những dự án tốt, nhà nước có giải pháp tháo gỡ các thủ tục pháp lí, thanh khoản để cùng các doanh nghiệp này vượt qua giai đoạn khó khăn mà không nên hỗ trợ tất cả các dự án, để tránh tình trạng lợi dụng chính sách. NHNN cũng cần đưa ra định hướng CSTT và tín dụng bất động sản nhà ở một cách rõ ràng hơn và công bố trước mang tính định hướng để các doanh nghiệp bất động sản có định hướng, góp phần phát triển thị trường tài chính bất động sản và thị trường tài chính phát triển bền vững và ổn định tiền tệ.
 

- Cơ quan chức năng quản lí về tiền tệ, ngân hàng cần có các nghiên cứu khoa học có đủ quy mô và chất lượng để làm cơ sở cho việc hoạch định chính sách tài chính, tiền tệ cho bất động sản nhà ở, qua đó có phản ứng chính sách (CSTT và chính sách tài chính khác) một cách phù hợp, có hệ thống thay vì bị động và chịu sức ép bởi các doanh nghiệp bất động sản (yêu cầu nới room tín dụng, hạ lãi suất tín dụng bất động sản…) (Kiên, 2023; T. Minh, 2023). Cũng cần lưu ý, tại Việt Nam đã có một vài nghiên cứu liên quan (Ân, 2011; WB, 2015), do đó, cần kết hợp các nghiên cứu trong nước và các nghiên cứu nước ngoài một cách khoa học.

 

¹ Một số nhà nghiên cứu (Hinh, 2019) sử dụng công thức: W = M + Fe + S (S+B) + PA (Rs+G+O Trong đó: W = Wealth/Asset (Tài sản); M = Money  (Tiền tệ); F = Foreign Curency (Ngoại tệ), e = Exchange Rate (Tỉ giá hối đoái); S = Securities = Shares + Bonds (Chứng khoán = cổ phiếu + trái phiếu) PA = Physical Asset (Tài sản vật chất (chủ yếu bất động sản vàng, động sản khác = Real Estate + Gold + Others)).

TS. Nguyễn Tường Vân, NCS. Lê Văn Hinh